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1921 and All That/April 1, 2011, 5:25 pm

1921 and All That 1921年のこと

Every once in a while I get comments and correspondence indicating that the right has found an unlikely economic hero: Warren Harding. The recovery from the 1920-21 recession supposedly demonstrates that deflation and hands-off monetary policy is the way to go.
私が右派は胡散臭い経済のヒーロー、ウォーレン・ハーディングを見出しつつあることを書くとしばしばコメントや手紙をもらう。1920~21年の不況からの回復はたぶんデフレと不干渉の金融政策との間には一本の道があることを示していると言うのだ。

But have the people making these arguments really looked at what happened back then? Or are they relying on vague impressions about a distant episode, with bad data, that has been spun as a confirmation of their beliefs?
だが、こういう議論をしている人たちはその時本当に何が起こったか見たのだろうか? あるいは遠い過去のエピソードについて、酷いデータを使った曖昧な印象を信念の確信にまで捻じ曲げたんではないのか?

OK, I’m not going to invest a lot in this. But even a cursory examination of the available data suggests that 1921 has few useful lessons for the kind of slump we’re facing now.
私はこの事にそれほど関わるつもりはない。だが、利用可能なデータを使ってちょっと調べただけでも1921年が現在直面する不況のための有用な教訓にはならないことが分かる。

Brad DeLong has recently written up a clearer version of a story I’ve been telling for a while (actually since before the 2008 crisis) — namely, that there’s a big difference between inflation-fighting recessions, in which the Fed squeezes to bring inflation down, then relaxes — and recessions brought on by overstretch in debt and investment. The former tend to be V-shaped, with a rapid recovery once the Fed relents; the latter tend to be slow, because it’s much harder to push private spending higher than to stop holding it down.
ブラッド・デロングは最近私が言い続けている話(実際2008年の危機の前から)の分かりやすいバージョンを書いている―すなわち、インフレ闘争不況と言うべきFRBがどうにかしてインフレを抑えようとすることにより起こり、その後緩和されるものと―借金と投資の行き過ぎによって起こる不況には大きな違いがあると言うことだ。前者はいったんFRBが緩和に転じると急速なV字回復になる傾向がある。一方後者は緩慢なものになる傾向がある、なぜなら民間の支出を拡張させるのは、それを押さえつけるよりももっと難しいからだ。

And the 1920-21 recession was basically an inflation-fighting recession — although the Fed was trying to bring the level of prices, rather than the rate of change, down. What you had was a postwar bulge in prices, which was then reversed:
そして1920~21年の不況は基本的にインフレ闘争不況だった―FRBは物価の変化率よりもその水準を下げようとしていたが。戦後価格に突出があり、その後反転するのが分かる

fredgraph.jpg

Money was tightened, then loosened again:
マネーが引き締められ、後に再び緩和されている:

fredgraph2.jpg

Discount rates are a problematic indicator, but here’s what happened to commercial paper rates:
割引率は問題の多い指標だが、これがコマーシャルペーパーのレートに起こったこと:

harding2.jpg

And so there was a V-shaped recovery:
そしてV字回復がある:

harding1.jpg

The deflation may have helped by increasing the real money supply — at least Meltzer thinks so (pdf) — but if so, the key point was that the economy was nowhere near the zero lower bound, so there was plenty of room for the conventional monetary channel to work.
デフレは実質貨幣供給量を増やすことにより改善していたかもしれない―少なくともメルツァーはそう考えている―しかしもしそうなら重要なことは、経済がゼロ金利の下限近くにあっては駄目で、従来の貨幣の経路が作用するための余地がなくてはならないと言うことだ。

All of this has zero relevance to an economy in our current situation, in which the recession was brought on by private overstretch, not tight money, and in which the zero lower bound is all too binding.
このこと全てが現在の経済状況に当てはまらない。そこでの不況は民間の行き過ぎによって起こったのであり、金融引き締めのためではないし、ゼロ金利の下限ではまったく身動きが取れない。

So do we have anything to learn from the macroeconomics of Warren Harding? No.
そこで我々がウォーレン・ハーディングのマクロ経済学から学べることはあるだろうか? 何もない。
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