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Catastrophic Credibility/June 2, 2012, 4:58 AM

Catastrophic Credibility 破滅的な信頼性

A little while ago Ben Bernanke responded to suggestions that the Fed needed to do more ― in particular, that it should raise the inflation target ― by insisting that this would undermine the institution’s “hard-won credibility”. May I say that what recent events in Europe, and to some extent in the US, really suggest is that central banks have too much credibility? Or more accurately, their credibility as inflation-haters is very clear, while their willingness to tolerate even as much inflation as they say they want, let alone take some risks with inflation to rescue the real economy, is very much in doubt.
少し前、ベン・バーナンキは、FRBが更なる行動をとるべきだとする提案――具体的には、インフレターゲットの目標値を引き上げること――に反論して、それにより「苦労して勝ち取った信頼性」が損なわれることになると主張した。言わせてもらうが、最近のヨーロッパや、ある程度まではアメリカでも、そこで起こっていることが本当に示しているのは、中央銀行があまりにも信頼性を持ちすぎてるってことじゃないの? あるいは、もっと正確に言えば、こういったインフレ嫌いとしての信頼性は非常に明白なものである一方、実体経済を回復させるためにインフレのリスクを取るのはもちろんのこと、彼等が望ましいと言う程度のインフレ率でさえ進んで許容しようという意思を持っているのかは非常に疑わしい。

Yesterday I pointed to the German breakeven, a measure of euro area inflation expectations, which has plunged lately. Here’s a longer view:
昨日、僕は、ユーロ圏の予想インフレ率の測度である、ドイツのブレーク・イーブン・レートのことを指摘した。これは長期的視点から見たもの:

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Note the peak in April 2011. It wasn’t very high; slightly above the ECB’s target, but arguably still too low to make the needed adjustment within the euro area feasible. Nonetheless, the ECB raised rates ― and that was when the euro really began falling apart. The direct effects of the rate increase can’t explain that unraveling, but the effect on expectations ― aha, so they really are that fanatical about price stability! ― can.
2011年4月のピークに注目してほしい。それはすごく高いわけじゃなかった。ECBの目標よりも少し高いが、ユーロ圏で必要な調整を実現可能なものにするにはおそらくそれでも低すぎる。にもかかわらず、ECBは利子率を引き上げた――そして、その時からユーロが崩壊し始めた。利子率上昇の直接的な効果ではその破綻を説明できないが、期待の効果――ははっ、あいつらどんだけ物価の安定に粘着してんだよ!――を考慮するとそれが可能だ。

Now the breakeven is plunging. I’d like to think that the ECB is holding frantic meetings and planning to announce a surprise sharp rate cut, preferably to zero, the day after tomorrow. But I doubt it. The fact is that the ECB is highly credible: most observers, me included, are quite sure that it is totally allergic to inflation and relatively indifferent to the collapse of the real economy.
今、ブレーク・イーブン・レートは低下している。ECBが緊急会議を開いて、驚くほど大幅な利下げ発表、望むべくは明後日にでもゼロ金利にするのを計画していると考えたいものなんだが。でも、それは疑わしい。実のところ、ECBは非常に信頼できる:僕を含むほとんどの観察者は、ECBがインフレにはすごくアレルギーを持っているのに、それと比べると実体経済の崩壊には無関心だと確信している。

The Fed has conveyed a milder form of the same message, issuing forecasts that show inflation slightly below target and unemployment far above target; given its dual mandate, this should be a flashing siren calling for more action. Yet these forecasts have been accompanied by statements to the effect that no action is currently called for. The Fed has therefore created the credible expectation that it will move only if inflation is far below the claimed target, and doesn’t really care about unemployment.
FRBは、目標値よりはちょっと下のインフレ率と目標値よりはるかに上の失業率の予測を公表することにより、同じメッセージをマイルドな形で伝えている。二重の責務(dual mandate)を考えると、これは更なる行動を求める緊急サイレンが鳴っていると見るべきだ。だが、その予測には、現在のところ更なる行動の必要性は認められないという趣旨の文言が添えられてある。それゆえ、FRBは、インフレ率がその目標値よりずっと低い場合にのみ、行動を開始するという信頼できる予想を作り出してしまっている。

My earnest hope is that both central banks will rethink the meaning of credibility, and in particular what kind of credibility they really want to have, very soon. And by very soon I basically mean tomorrow.
僕の切なる希望は、この両中央銀行が信頼性の意味、具体的に言えば、彼等が本当に望んでいるのはどういう信頼性のことなのかを今すぐ考え直してくれることだ。あと、僕の言う今すぐにってのは、明日にでもってことだぞ。
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